利率匯率市場化的前提是金融資產證券化

我國政府決定從2012年6月1日后重啟信貸資產證券化，這是金融資產證券化的重要步驟，也是匯率利率市場化的重要步驟，其順序應是：銀行業可以買賣證券化的信貸資產，同時讓能夠發行債券的項目和企業先行發行債券，當我國債券市場在金融市場各種產品中占比能達到25%左右時，其定價機制對人民幣內涵的勞動力價值水平變化的“佐證度”將大幅度提高，其市場化水平對人民幣的市場化定將起到重要的“牛鼻子”作用。債券市場綜合利率水平變化曲線與人民幣匯率市場交易綜合曲線，將共同形成一條人民幣價值變化曲線，最終形成人民幣匯率利率定價體系的市場化機制。

銀行信貸資產證券化不僅是調節銀行業資產負債表的好辦法，更重要的是，銀行業資產的市場買賣是利率市場化的必要步驟，證券化的資產由市場定價，將倒逼銀行業貸款總量和結構的市場化定價。

沒有銀行業信貸資產證券化，利率市場化基礎何在？沒有金融資產的債券化，利率市場化的基石在哪？很長時間以來，我國商業銀行體系內的貸款程序要分三六九等，存款市場也要分三六九等。國有企業不可能接受市場化利率，反之，民營小微企業則必須接受市場中最高的利率。貸款門檻不同，享受政策不同，定價原則自然不同，這決定了存款不可能完全市場定價。如鐵道部的貸款，建設周期長，項目盈利能力低，本應由國家承貸，但卻逼著銀行貸款，且只能低息貸款，很多是中長期貸款，利率只有4%。同時，很多國家級大型基礎設施建設項目動輒就到股市圈錢，為什么？因為在股市融資是無需償還的。很多國有企業，不僅擠占了大量信貸資源，擠占了國家金融資源，同時也擠壓了民營小微企業的長存權--后者被擠到銀行體系之外，只能到非正規的市場去尋求高利貸，由此進一步拉抬了市場利率。

現在強調銀行業信貸資產證券化，且要逐步擴大證券化規模，銀行貸款價格要以能在市場上打包賣出去做為定價的條件之一，會倒逼商業銀行貸款的利率市場化——擠出一些行政命令貸款。如鐵道部貸款和地方平臺貸款大都政策性色彩很濃，怎么定價？過去是“強迫”式，現在商業銀行可以拒絕，因過低的定價無法“轉嫁”。凡是在市場上不能賣高價的貸款項目，商業銀行自然會減少對其支持，誰再逼商業銀行貸款，誰就必須承擔市場價差；反過來說，當銀行業開始被市場較高利率引領信貸方向時，能承受較高利率的企業也就有了優先權，由此，高科技及民營企業的生存發展空間也被打開了。商業銀行的資產負債表，就不會再被國有企業群體永遠“霸占”。

問題是，當商業銀行被市場利率牽著走后，國有企業和國有大中型基礎設施建設的貸款怎么辦？我以為，債券市場應成為國有企業和國有大中型基建項目融資的“主戰場”，國有企業擁有得天獨厚的市場資源條件，又擁有國家信用扶持，理應做債券市場“弄潮兒”。有條件發債的企業和基建項目都到債券市場融資，既可擴大債券市場規模，也可優化國家金融資產結構，更有利于國有企業的市場化。當然，對國家級基礎設施建設項目的債券籌資，國家財政要給予一定程度的擔保（如在發債后的前幾年承擔債券利息），以維持一定的信用等級，降低籌資成本。

我國目前金融業資產約上百萬億，但證券化資產只有2%左右，而發達國家平均水平是20%左右，可見中國的資產證券化空間還很大。國家目前放開500億元資產證券化規模，我認為太小，至少應該達到5000億。如將目前銀行業61萬億信貸資產中十分之一被證券化，再將另外的十分之一國有企業和大中型基礎設施建設貸款統統“趕”到債券市場中去，不僅商業銀行能“騰籠換鳥”--騰出更多資金發放中小企業貸款，商業銀行的資本金瓶頸制約也會減輕，不用再到股市融資。同時，如果更多的國有企業尤其是大型基礎設施建設項目不再到股市融資，或少一點融資，股市的壓力也會減輕。股市的市場化改革才能擺脫國有企業融資需求太大的瓶頸。

人民幣走向世界的前提是匯率市場化和利率市場化。具體來說，首先是人民幣的國際定價和國內定價都必須市場化。所謂國際定價主要是指人民幣與外匯之間的買賣市場，它要實現充分交易、自由交易，還需要一定時間；而國內人民幣定價估值之“錨”在哪，不僅是銀行業利率市場，還應包括債券市場。當前，中國債券市場的定價機制相對更加市場化，因存在“相對獨立的第三方”估值機構，使中國各種債券組合成的價格體系更具參考價值。相信未來進一步擴大后的債券市場將為人民幣匯率形成機制提供更重要的參考指標。

總之，銀行業資產證券化的確是破題我國市場化改革的一步高招，可以起到牽一發而動全身的作用，問題是要進一步推進，不斷地深化改革，讓市場經濟之風，從這個“窗口”吹進去，從銀行業貸款證券化領域撕開利率匯率市場化改革包括宏觀經濟市場化改革的口子，讓我國的經濟體制更加市場化。