房地產信托引入有限合伙形式，投資人成真正的房地產開發商

投資房地產信托不再只有固定收益，滬上信托公司引入有限合伙形式，信托計劃的投資者通過直接參與項目權益投資，以參與股權的形式分享項目收益，其最終收益取決于商品住宅的銷售情況和最終售價。

上海信托不動產金融總部副總經理張錫麟指出，此類產品設計的期限相對較長，以期大致覆蓋房地產市場的一個完整周期。

“房產項目即便遇到市場低谷，也有充裕的時間從谷底走出。如果太短，比如三年，項目很可能恰好在市場的谷底到期，投資者就會遭受損失。當然，如果項目提前達到雙方預期，也可以提前結束?！?/p>

有限合伙形式 /

2013年10月，上海信托曾推出項目——“上信·萬科房地產股權投資集合資金信托計劃”。上海信托和萬科各出資1250萬元，作為有限合伙企業的普通合伙人（GP），負責對基金進行投資與管理。該集合信托計劃，期限5年，募集資金27.875億元，信托資金用于認購有限合伙企業的有限合伙份額，成為合伙企業的有限合伙人（LP）。投資者作為有限合伙人（LP）參與房產項目運作，享受項目分紅，不參與項目管理。因此，在具體在收益分配上，投資者信托收益完全與項目的利潤水平掛鉤，跟隨項目利潤情況浮動。

上海信托不動產金融總部副總經理張錫麟介紹，采取有限合伙企業的方式投資房產項目的股權，是上海信托的項目從融資模式向投資模式轉變的嘗試，也是該項目的創新亮點之一。這種結構設計，相當于讓投資者成為股東，介入房產開發的一級市場。今后，采用類似結構設計的信托計劃會越來越多。

據了解，以有限合伙制募集資金已經成為海外創投的主要方式。從行業內的實踐經驗來看，有限合伙企業主要有以下兩大優點：按照國家有關稅務和《合伙企業法》規定，有限合伙企業不必再重復繳納所得稅，選擇有限合伙制而不選擇公司制形式，可以避免雙重稅賦；其次，分配機制靈活，有限合伙的收益或利潤分配完全由合伙人之間自由約定，不受出資比例的限制。

項目設置綜合考慮地產周期 /

不過，業內人士指出，購買地產類股權投資信托風險需考慮地產周期波動，比如限購導致房產最后銷售不利，或者房價大幅下降。

對此，上海信托不動產金融總部副總經理張錫麟認為，以“上信·萬科房地產股權投資集合資金信托計劃”為例，投資者賺錢是大概率事件。

“因為這個項目位于中環線間，地段好，這個區域的新房供應量有限。而萬科拿地的樓板價都接近2.2萬元/平方米，最終售價超過4.5萬元/平方米是大概率事件。所以，綜合分析，我們覺得投資者賺錢是大概率事件，只是少賺和多賺的問題?！睆堝a麟認為。

據了解，上海信托和萬科合作開發的項目位于張江高科技園區中區內。住宅和非住宅類的比例分別為73%和27%，物業類型包括花園洋房、公寓、商業、SOHO和酒店式公寓。

作為對照的是，比張江板塊更為偏遠的外高橋板塊，受自貿區概念影響，目前房價已經達到了3.5萬元/平方米左右，部分高品質項目價格已經超過4萬元/平方米。

“投資者的投資期限是最長為五年，這也是有規劃的。我們認為5年左右的時間基本能夠覆蓋房地產市場的一個完整周期，房產項目即便遇到市場低谷，比如像2008年的行情，也有充裕的時間從谷底走出。如果太短，比如三年，項目很可能恰好在市場的谷底到期，投資者就會遭受損失。當然，如果項目提前達到雙方預期，也可以提前結束?！?/p>

地產短期不會發生系統性風險 /

今年可以說是房地產信托的“多事之秋”——不少房地產信托計劃到期無法兌付。出現這種情況后，信托公司通常有幾種處置方式：要么按照預先約定的預期收益率，對投資者支付本息，然后信托公司處置抵押物、找房產商打官司收回款項；要么信托公司再發行新的信托計劃，借新還舊，讓項目延續；還有的信托公司會把項目轉賣給其他公司……

張錫麟認為，這些出問題的房地產項目有兩大共同特點：第一項目自身品質有瑕疵，比如房型不好、地段過于偏遠等，使得房產賣不出去。第二是房產項目多位于三四線城市。這些地方的房地產市場交易不活躍，可投資空間有限。

從宏觀層面看，中國房地產市場短期內發生系統性風險的可能性不大。

穆迪中國學術顧問委員會第二次會議11月9日在北京召開。委員會成員包括中國知名學者及穆迪亞太區高級管理人員。與會者也討論了這一問題——中國的房價一直在上漲，而且該趨勢仍在繼續，尤其是一線城市。房價近些年快速上漲已導致部分觀察人士擔心中國房地產市場可能會存在泡沫。

眾所周知，金融資產泡沫難以識別。在中國房地產市場，對此的評估因為中國經濟高速增長和城鎮化程度提高的影響而愈加復雜。毫無疑問，這是房價上漲的部分原因。此外，與M2的增長或替代投資（例如中國藝術品）的價格等其他指針相比，房價上漲似乎并不過高。另一方面，中國普遍缺乏具有流動性和相對高收益的其他投資工具，這也可能是推高房價的原因之一。過去10年房價上漲的情形在某些方面與日本泡沫經濟破滅前的幾十年相似。

穆迪中國學術顧問委員會討論了可能會影響中國房地產市場未來發展方向的各種因素。例如，放開資本賬戶管制及降低經濟增長預期將緩和房價進一步上漲，而對城鎮化和通脹的預期則會產生與此相反的效果。另外，進一步明確農民產權等其他因素從長遠來看也可能將增加建設用地的供給。但是，總體上與會者認為短期內中國不大可能發生房地產市場崩盤的情況。然而需要注意的是，該市場易受宏觀經濟政策重大調整造成的意外后果的影響。

事實上，梳理近十年房地產融資格局，一個清晰可見的趨勢是，房地產公司正在逐漸擺脫對銀行的依賴，借道海外融資、信托、基金、券商資管等工具，走上一條多元化的直接融資之路。

“房企高度依賴銀行貸款單一格局在未來將很難持續，房地產市場融資必然將逐步呈現成熟房地產市場的多元化格局，直接融資比例提高?！弊〗ú空哐芯恐行闹魅吻睾缯J為，不斷加碼的地產調控讓寬松的、低成本的、易于獲得的銀行貸款間接融資的環境很難再現。而在國內，隨著金融托媒加劇的趨勢，房地產信托發展迅猛，據業內人士判斷，中國信托業目前規模已達10萬億，其中一半以上的發行是與房地產有關。

有著“新興市場教父”之稱的鄧普頓新興市場團隊執行主席馬克·麥樸思（MarkMobius），今年秋季在接受媒體記者專訪時也談到，中國投資者最好的選擇是購買地產類的基金或是REITS（房地產信托），它們的投資足夠分散，且程序和繳稅環節也不用操心。

此外，數據表明2013年的中國房地產市場信心已顯著回升。2013年的前10個月，全國商品房和住宅銷售均價分別為6384元/平方米和6006元/平方米，與2012年同期相比分別上漲8.6%和8.4%，與1~9月相比，漲幅分別表現為持平和縮小0.1個百分點。

中國房地產指數系統百城價格指數顯示，10月全國100個城市住宅平均價格連續17個月環比上漲，漲幅為1.24%，較上月擴大0.17個百分點，同比上漲10.69%，連續第11個月同比上漲。

其中，在房地產市場活躍成熟的上海，房地產交易比較活躍，但不像其他中國城市那樣大起大落——這可以從居民住宅價格反映出來，上海居民住宅價格一直維持著上升通道，但價格穩中有漲，比很多其他城市更具可持續性。

更多的投資者看好房地產市場，一是因為中國的中產階級人數高達3億且仍在繼續增長，二是因為年輕一代比前幾代人更有財力和意愿為提高住房條件和生活品質而花錢。

（文/高行）