杠桿沒有被放大 兩融不是“野蠻人”

目前市場上融資投資者的杠桿比例整體處于合理水平，個人資產及債務具有相當厚度的安全墊，從資金進場節奏來看，融資投資者把握趨勢性機會的能力領先于市場。與此同時，在階段性牛市趨勢逐漸明朗后，以個人投資者為主的融資客群體對于行情的影響力也正在下降。

昨日，受證監會啟動券商兩融業務現場檢查的消息影響，市場早盤一度承壓，滬指一度跌破2900點。但尾盤券商股集體拉升，又帶動大盤企穩回升，最終上證綜指報收于2953.42點，漲幅0.52%。“瘋牛”之后，兩融業務何去何從？正成為左右市場多空情緒的重要砝碼。

據上海證券報綜合分析數據及多方信息顯示，目前市場上融資投資者的杠桿比例整體處于合理水平，個人資產及債務具有相當厚度的安全墊，從資金進場節奏來看，融資投資者把握趨勢性機會的能力領先于市場。與此同時，在階段性牛市趨勢逐漸明朗后，以個人投資者為主的融資客群體對于行情的影響力也正在下降。

毋庸諱言，兩融余額在倍增過程中可能會出現違規現象，目前證監會已就此展開常規檢查。但與此同時，多家上市券商已公告提高融資融券業務規模。中長期看，A股兩融規模仍在健康成長的軌道上。

融資資金趕上牛市“早班車”

從7月1日行情啟動至本輪行情最高點3091.32點，滬指上漲逾千點。在這輪波瀾壯闊的行情中，融資資金進出時點可謂占盡先機。

數據分析顯示，融資資金加速進場的時點早于行情向上啟動約1個月時間。以兩市單日融資資金凈流入五日均值與兩市成交量對比可以發現，今年4、5月間，滬指在2000點震蕩，市場交易極度清淡。融資資金也呈現凈流出態勢。而在6月初，融資資金凈流入與成交比進入快速上升通道，并在6月中旬出現階段性峰值。此后不久，大盤自2000點出發穩步向上。

隨后，融資凈流入占成交比趨勢性向上，并在10月初達到年內最大值2.6%，完成了本輪行情中最為集中的融資加倉過程。彼時滬指達到2300點并開始平臺整理，融資流入速度則迅速放慢。

10月底至11月中旬，滬指上攻后再陷盤整，2500點幾度反復，在此期間，融資凈流入占成交比經過快速拉升后回落，以極快的速度完成了年內第二次融資加倉過程。而在11月下旬開始的“瘋牛”行情中，融資資金凈流入的絕對規模與在成交中占比都已明顯回落。

事實上，12月以來兩市成交量成倍增長，盡管融資余額年內總量增幅可觀，但在動輒萬億的兩市成交面前，目前融資資金的影響力已經明顯下降。以上周數據為例，融資凈流入在兩市成交中的占比多在1%以下，最低僅為0.32%。

“安全墊”不減反增

有觀點認為，在經歷指數急拉之后，短期內大盤已高處不勝寒，帶杠桿的融資資金則風險更大。但事實上，權威數據的變化并不能支持這一觀點。

數據顯示，目前兩市維持擔保比例為244.12%。而在7月1日和11月11日，該項指標分別為231%及234%。這意味著目前兩市融資融券整體上看較滬指在2000點及2500點時更為安全。

維持擔保比例是券商衡量融資融券資產安全水平的重要指標，也是風控體系圍繞展開的核心指標。當具體投資者的維持擔保比例下降到150%時，券商將發出風險警示，當維持擔保比例下降到130%時，券商將要求投資者在兩個交易日內增加保證金 ，否則就將強制平倉。

簡單測算就能發現，要讓維持擔保比例從244%下降到130%的警戒水平，需要資產價格連續跌停5個交易日以上。即使對于具體個股 ，發生這樣的極端情況的概率也是非常低的。對于兩融市場整體而言概率則更低。

之所以會出現指數越漲、兩融資產越安全的現象，是因為隨著市場走高，兩融投資者用來作為擔保品的證券市值也在增長。數據顯示，目前兩融投資者為9000多億融資余額提供可充抵保證金的證券市值高達2.36萬億元。

面對杠桿不能退避三舍

對于任何成熟資本市場而言，杠桿都是不可或缺的金融工具。誠然，杠桿可能會帶來相應的風險，但這并不等于“杠桿就是風險”。面對杠桿，市場需要的不是退避三舍，而是更加有力的風險管理措施。

根據最新的統計數據，自7月以來，A股市場新增91萬名融資融券投資者，目前A股共有兩融投資者約279萬名。在這新增的91萬名兩融投資者中，有63萬名投資者于11月11日前，即滬指首次觸及2500點之前便開設了信用賬戶，占新增兩融投資者的三分之二強。而在彼時，A股上漲行情的可持續性尚未在市場上形成共識。

事實上，新增兩融投資者并非融資余額增量的主要來源。自7月以來，兩市融資余額增長131%，兩融投資者人數增長48%。兩者顯然并不匹配。融資資金余額的增長更多來自原本就有信用賬戶的老投資者。

某大型券商信用交易部門負責人就表示，過去幾個月來，信用賬戶中有效戶的比例明顯提升，原本交易量極小的很多信用交易賬戶轉化為有效戶，此前的有效戶也加大了投入，導致人均融資量大幅提升。

本輪牛市來勢洶洶，大盤急漲之余，“退潮后才會發現裸泳者”的股諺讓人不斷提起。融資融券作為近年來興起的創新業務，經受市場各方的審視目光在情理之中。證監會也在上周五表示，按照今年證券公司現場檢查工作的統一安排，將啟動第四季度現場檢查工作，對部分券商融資類業務進行檢查。

與此同時，融資融券在中長期內，尤其是券商新一輪凈資本擴充完成后，將繼續保持增長態勢。上周末廣發證券就發布董事會決議公告，稱董事會同意公司開展融資融券業務的總規模由“不超過700億元人民幣”提高至“不超過1000億元人民幣”。

對于任何成熟資本市場而言，杠桿都是不可或缺的金融工具。誠然，有杠桿可能就會帶來相應的風險，但這并不等于“杠桿就是風險”。面對杠桿，市場需要的不是退避三舍，而是更加有力的風險管理措施，只有這樣，才能更好地發揮金融市場資源再配置的功能，更好地服務實體經濟。

同時，也毋庸諱言，相對于成熟市場，目前A股市場仍以中小散戶投資者為主，這些投資者風險控制和風險承受力較為薄弱。有關機構在開展各類杠桿業務的過程應該格外嚴格地遵守各項風控規章，監管機構也有義務進行常態化監管，保證市場中的各類杠桿合理有序，進而保護投資者、尤其是中小投資者的利益。