中基協洪磊：私募基金自律管理的邏輯

每經記者 李蕾    每經編輯 肖鴻月    

2018年4月21日，中國證券投資基金業協會黨委書記、會長洪磊在2018年中國母基金百人論壇上表示，2013年新《基金法》正式實施以來，特別是十九大以來，以母基金為代表的私募基金獲得空前發展，行業結構不斷優化，行業功能不斷健全，已經成為現代金融體系中直接融資的重要力量，有力推動了實體經濟轉型和創新發展。

在中國母基金百人論壇上，洪磊從私募基金自律管理的邏輯角度，談及了他對私募基金的理解和看法。

股權融資、債權融資、收益權融資的區別

在講話中，洪磊強調了股權融資、債務融資和收益權融資的區別，納入穿透監測，不能讓他們變成變相信貸，所有資產管理業務必須統一到《基金法》。

他表示，如何防范金融風險、促進高質量經濟增長是私募基金未來發展面臨的核心問題。正確理解私募本質，全面推進功能監管，全面優化資本市場稅制是解決這一問題的必然選擇。

首先，要從私募本質出發，正確認識私募基金在資金來源與使用上的客觀規律。私募基金應當從合格投資者那里規范募集資金，堅持組合投資原則，忠實履行謹慎勤勉義務，切實防范利益沖突，投資人按基金份額“收益自享、風險自擔”。在投資標的層面，要保證基礎資產真實有效、合理估值，并向投資者做好風險揭示和風險匹配。只有做到“賣者盡責”和“買者自負”，私募基金才能行穩致遠。

從發展直接融資、促進高質量經濟增長角度看，私募股權投資基金應當大力發展直接面向實體企業的投資活動，杜絕直接融資間接化、中介化活動，避免產品多層嵌套、資金混同、多次證券化等加劇風險傳染和融資成本的投機套利行為。在直接面向實體企業的投資活動中，應當準確把握實體企業股權、債權、收益權的本質與風險，做好產品結構設計與風險管理。實體企業可發起三類融資活動，分別是股權融資、債務融資和收益權融資，對應到投資機構，就產生股、債、收益權三種可投資標的。股權投資的目的是獲取“剩余索取權”，要做好股權轉移登記，發揮股權治理功能，提升企業內在價值；債權投資的目的是獲取固定風險回報，要做好債權登記，條件發生時,要能有效行使優先清償權；收益權持有的目的是獲取穩定現金流，需要設立SPV實現風險隔離。收益權應當是實體企業當前資產產生的未來現金流，或者是實體企業持有的股權、債權所衍生的未來現金流。基礎資產只能證券化一次，不能再證券化，否則將脫離直接融資的本意，并形成系統性金融風險隱患。

其次，在自律層面推進功能監管。私募股權投資基金自律的關鍵是規范和完善登記備案標準，讓各類資產的風險和收益得到有效管理，避免風險外溢。一是探索與權益登記機構聯網合作，在底層資產層面實現穿透核查，保證底層資產真實有效，權屬清晰透明，為行業合理展業保駕護航。二是按照股、債、收益權的不同屬性，完善私募基金備案標準和風險監測指標。需要指出的是，基于股權、債權、收益權產生的融資關系是相互聯系、相互影響的，不能割裂。對于實體企業來說，債務融資可以增加股權的杠桿收益，同時也承擔了財務杠桿風險；收益權融資將質量相對好的資產隔離打包，相當于原有股權所有人對優質資產收益的讓渡和原有債權人對債務安全邊界的收縮，因此，債務融資和收益權融資均有可能對實體企業的財務穩健性產生實質性影響，尤其是收益權融資必須有度，不能損害企業的財務結構。私募基金投資于企業股權、債權和收益權，應當充分識別所投股權、債權和收益權背后的風險結構，作出與投資人利益和企業利益一致的投資決策。協會對其他類私募機構登記提出了限制性條件，同時對債權類、收益權類私募產品備案提高了審核要求，其目的就是防范背離基金本質的借貸活動，避免投資工具被濫用。

再次，做好投資者教育，培育更多合格投資者。直接融資與間接融資的根本區別是誰來承擔投資風險，間接融資的投資風險由金融中介承擔，而直接融資的投資風險由投資者承擔。因此，發展直接融資必須全方位做好投資者教育與保護工作，幫助投資者充分識別風險、合理承擔風險。協會將針對股權、債權、收益權三類投資，推出更有針對性的登記備案須知，同時細化投資者風險揭示書13項簽字內容的風險提示要求，幫助投資者更好地甄別風險。協會將進一步完善私募基金信息公示、查詢和投訴體系建設，與人民網合作，推出私募基金信息公示平臺，形成協會官網、私募地圖、人民網協同立體化公示、查詢、投訴體系。我們呼吁廣大投資者，要充分運用官方公示信息和規則賦予的知情權，做好投資前的風險甄別與管理。

最后，《基金法》是包括私募基金在內的資產管理行業大法，各類公私募基金應當一體遵守行業基本法。對于《基金法》沒有明確的若干問題，如基金的實質性定義，期待《私募基金管理條例》能夠突破并盡快出臺。資本形成能力是大國金融競爭的核心能力，提高資本形成能力必須大力發展直接融資，而私募基金是壯大直接融資、提高資本形成能力的重要載體。

私募基金彌補了長期資本空白

洪磊指出，多層次資本市場可以分為股票市場、債券市場、期貨市場和私募市場。私募基金已經成為我國資本市場的重要組成部分。數據顯示，私募基金在完成資本形成時，效率正日益提高，逐步走向它應有的水平，彌補了長期資本形成的空白。從投向行業和投資的企業生命周期節點看，是創新資本形成的重要載體。

自2014年私募基金實施登記備案以來，私募基金機構登記和產品備案數量持續快速增長。截至2017年底，私募基金管理人達到22446家，實繳規模達到11.10萬億元，過去三年兩者的年化增長率分別為64.4%、95.3%。其中，私募證券投資基金管理人8467家，實繳規模為2.60萬億元，占比分別為37.7%、23.4%，過去三年年化增長率分別為79.2%和78.1%；私募股權與創業投資基金管理人13200家，實繳規模為6.52萬億元，占比分別為58.8%、58.7%，過去三年年化增長率分別為56.8%、92.8%。各類私募基金持有A股市值達到9735.16億元，占A股總市值的1.72%，已經成為公募基金、保險資金之后的第三大機構投資者。

私募基金已經為實體經濟形成4.11萬億元資本金，其中，累計投資于未上市未掛牌企業股權的項目數量達到5.65萬個，形成資本金3.39萬億元；累計投資于新三板企業股權的項目達到1.72萬個，形成資本金2183億元；累計投資于定向增發項目數量3482個，形成資本金4995億元。在IPO和新三板掛牌企業中，獲得私募股權或創投基金投資的企業數量占比超過60%。私募基金已經成為推動創新型企業持續成長的關鍵性力量。

從私募基金投資于境內未上市未掛牌企業股權方面看，在投項目數量排名前三位的行業分別是計算機運用、資本品和醫療器械與服務，占比分別為31.9%、9.9%和6.2%；在投賬面價值排名前三位的行業分別是資本品、計算機運用和房地產，占比分別為14.3%、11.7%和11.1%；投資階段主要集中在起步期和擴張期，在投項目數量占比分別為41.7%和52.9%，在投賬面價值占比分別為31.4%和52.9%；在被投企業中，中小企業占比達72.2%，高新技術企業占比達27.9%。

從私募基金投資于新三板掛牌企業股權方面看，在投項目數量和在投賬面價值排名前三位的行業分別是計算機運用、資本品和原材料，項目數量占比分別為28.1%、17.2%和9.6%，在投賬面價值占比分別為21.9%、15.2%和10.6%；投資階段同樣集中在起步期和擴張期，投資項目數量占比分別為13.5%和73.2%，在投賬面價值占比分別為12.5%和76.1%；在被投企業中，中小企業占比達61.0%，高新技術企業占比達59.5%。

上述數據表明，私募基金已經成為推動金融體系從間接融資向直接融資轉型的新生力量，是創新資本形成的重要載體。