金融監管強化將加速行業向大型機構集中

朱振鑫

去產能一直是供給側結構性改革最重要的任務之一。如果說前一段時期改革的重點是實體去產能，那么到現階段，供給側結構性改革的重點更偏重于金融去產能。

應該注意到，實體去產能的后果之一是產業向龍頭企業集中，而金融去產能的后果也有相似之處，即資本、資源、資金向頭部機構集中。

圖片來源：視覺中國

金融業快速發展導致泡沫集聚

過去十多年來，金融跑得太快，實體經濟被甩在身后。從存量看，金融資產規模年均增長15%以上，遠遠超過同期GDP增速。2016年，我國金融資產規模約為553萬億元左右，與GDP比率大幅攀升到約740%。從增量看，中國金融業增加值占GDP的比重從2005年開始逐年上升，截至2016年已經達到8.4%，不僅遠遠超出韓國（2.3%）、德國（4.1%）等國，甚至超過美國（7.2%）、日本（4.4%）等傳統金融強國。

借著金融產能的快速膨脹，行業的從業人數也不斷擴大，2012年~2016年僅僅5年時間里，就增加了132萬人，達到640萬人，金融從業人數占全部就業人數的比例也由0.69%提升到0.82%。

從金融機構數量來看，2011到2016年間，我國金融機構從3691家增長至10171家，其中非銀行金融機構增長尤為迅猛。從資產規模來看，我國五大類金融機構的總資產規模從2010到2016年平均每年增長24萬億元，年均增速高達24%。

當金融大廈迅速搭建的時候，上層是金融資產泡沫的膨脹，底層是金融機構和人員的產能擴張。反過來，當金融大廈出現裂痕的時候，先是上層的金融泡沫出清，然后是底層的金融產能去化。

從2015年到2017年，金融監管工作的核心是去杠桿，即擠出金融資產泡沫。

從股市來看，2015年的股災使其成為第一個被戳破的金融泡沫，上證綜指從5178點最低跌到2638點，1000多只股票跌幅超過50%，接近100只股票跌幅超過70%。

從債市來看，擠泡沫分兩步：第一步是2014年出現個體的債券違約，這比股災還早，但真正大規模違約則是在2016年四季度。由于央行貨幣政策收緊，10年期國債收益率從2.6%一路反彈到4.0%。與此同時，信用違約事件也愈發頻繁，自2015到2018年，債券市場共發生162起違約事件，2016~2017年共有127只債券違約，當中不乏債項評級和主體評級AA+的債券，而2014年只有6只債券違約。

2017年之后，金融開始進入去產能的階段。道理很簡單，有泡沫的時候蛋糕大了，金融機構都有錢賺，冒險經營的機構也不會踩雷。但泡沫破了就慘了，舉個最簡單的例子：比如有機構打著理財的名義非法集資，承諾20%固定收益，然后拿去投股市，當股市大幅上漲的時候，不僅可以兌現高收益，還能賺一大筆，養活一批偽金融家；但當股市大跌的時候，不僅兌現不了客戶的本金和收益，連自己也要破產，機構和人員都要縮編。

實際上，這種去產能在金融的外圍圈層已經比較徹底，比如P2P。

根據網貸之家的統計，從2015年開始，P2P平臺的問題開始集中爆發，僅2015年一年就有1294家平臺跑路或出現問題，2016年更是多達1731家，截至2017年多達4000多家P2P平臺都爆出問題。不僅數量多，而且很多大平臺的資金規模驚人。其中一些平臺跑路有主觀詐騙因素，但也和金融去產能的客觀環境有關，泡沫沒了，他們的生存失去了根基，最后只能跑路，這形成了一種變相的去產能。

下一步金融去產能的重點有兩個：一是行業逐步拓展到金融機構的核心圈層，包括一些大家認為很優質的行業，比如基金、券商等；二是形式逐步從溫和去產能升級到激進去產能。很多人覺得金融機構是鐵飯碗，不可能去產能。但歷史告訴我們，覆巢之下無完卵，任何行業在激情之后都逃不了出清的厄運，只是出清的方式不同而已。

金融去產能可能以四種方式進行

結合歷史經驗，金融去產能的方式不外乎四種：

第一，最溫和的方式是降薪。金融業和工業最大的不同在于輕資產、重人力，在業績下滑的時候，工業企業可以出賣固定資產，而金融業只能壓縮人力成本。

對于很多國有機構來說，不能直接裁員，只能通過降薪來降成本，變相去產能。根據世界銀行的統計數據，2016年我國金融業私人報酬支付及公司雇員報酬總體由2015年的445億美元下降到352億美元。而2016年四大類金融機構從業人數卻由2015年的607萬人上升至640萬人，表明雖然很多機構還在由于慣性擴張人員，但人均薪酬其實已經下降很多了。

以最早暴露問題的銀行業為例，不管是高管還是基層，薪酬都明顯下降，尤其是一些股份制銀行和中小型銀行，過去那種躺著賺錢的日子早就結束了。再加上2015年“限薪令”的影響，大部分銀行高管年薪幾乎“腰斬”。

第二，相對溫和的方式是減員。比降薪更有效的方式是減員。對金融業來說，由于機制相對市場化，減員更為激進。目前減員比較多的集中在證券公司，因為證券業在擴張之后最早暴露了風險，2015年的股災讓很多券商遭受重創。從2016年5月方正證券內部宣布裁員之后，有幾十家券商都在內部做出裁員預警或通知。

我原來所在的券商分析師行業是一個最典型的例子。持牌分析師都需要在證券業協會備案，根據證券業協會的統計，2011到2014年間，持牌分析師從不到2000人增長到2866人，但現在這個數字已經掉到了2621人。大量賣方分析師離開這個行業，有的去上市公司做實業，有的去創業，就是因為感受到了和過去傳統工業那樣的產能過剩。

第三，相對激進的方式是重組。多兼并重組、少破產清算不僅適用于實業去產能，也適用于金融去產能。

一種方式是兼并，比如現在的申萬宏源，就是三家證券公司重組來的，“申”是申銀證券，“萬”是萬國證券，“宏源”就是宏源證券。上世紀90年代末，申銀證券和萬國證券先合并。2014年，申銀萬國證券又與宏源證券合并，這是券商里最大的聯姻了。

還有一種選擇是重組，比如當年的南方證券。2004年，因挪用80億元客戶準備金和巨額虧損，證監會、深圳市政府宣布對南方證券實施行政接管。2005年，南方證券重組成為中國建銀投資證券，從此退出歷史舞臺。

第四，最極端的方式是破產倒閉。央行原副行長吳曉靈說過一句話，“消滅風險最好的辦法是讓風險暴露，允許金融機構破產。”很多人可能對金融機構破產沒有概念，尤其是覺得銀行根本不可能倒閉，但事實上，不管是證券公司、信托公司還是商業銀行，都曾經發生過破產倒閉的慘劇。

倒閉的非銀機構里最有名的是君安證券和廣國投。1999年1月，廣東國際信托投資公司由于資不抵債申請破產，成為中國第一例非銀金融機構破產案。當時主要是受亞洲金融危機的影響，導致一大波信托公司倒閉。

證券公司的情況也差不多，上世紀90年代中國的證券公司數量比現在多得多，但那一輪金融去產能之后很多都倒閉了。最有名的就是君安證券，君安號稱“創新之王”，是證券業里的“巨無霸”。1998年，因MBO、轉移巨資炒作港股等事件而被關閉，董事長張國慶入獄4年，一年后該公司被國泰證券接管，形成現在的國泰君安證券公司。其他一些倒閉的證券公司估計很多人都沒聽過，比如富友證券、珠海證券、漢唐證券、德恒證券、中富證券、大鵬證券、閩發證券等。

倒閉的銀行大家應該都聽過，就是當年的海南發展銀行。90年代海南房地產泡沫，多家信用社通過高息攬存的方式開展業務，資不抵債。1997年，28家信用社并入海發行，但海發行宣布不再付高息，于是一些投機者紛紛選擇撤資退出，引發其他儲戶擠兌，儲戶連續兩個月在海發行網點排隊取款，兌付壓力加上當時房地產泡沫破滅帶來的貸款壞賬壓力最終把海發行壓垮。1998年6月21日，海南發展銀行成為國內第一家由于支付危機而倒閉的商業銀行。這恐怕是中國最真實的一次金融危機，好在海南是個孤島，沒有讓危機擴散，否則后果不堪設想。

金融去產能將提升行業集中度

繁榮的時候雞犬升天，危難的時候大浪淘沙，優勝劣汰，天下大勢不過如此。過去兩年的實體去產能帶來了實體產業的集中，比如鋼鐵行業的集中度（CR5）從22%提升到25%左右。未來兩年的金融去產能也必將帶來金融業集中度的提升。

第一，從股權的角度看，資本會向大機構集中。從金融機構的股權層面來看，大機構并購小機構、小機構減少會成為趨勢。

回顧全球金融業的歷史，每一次金融去產能都會帶來金融業并購的浪潮。上世紀70~80年代滯脹時期，西方國家曾出現過一波并購潮。在美國，僅1979年一年就有217家銀行被大銀行收購。在英國，60年代還有100家證券機構，到1980年代僅剩下17家。90年代末到21世紀初危機頻發，也出現了資本集中的趨勢。在美國，弗麗特銀行收購波士頓銀行，第一銀行與第一芝加哥銀行聯姻，國民銀行與美洲銀行合并，都是強者愈強的著名案例。在日本，90年代三菱銀行與東京銀行合并也是經典案例。

在我國，金融行業的兼并也不是新鮮事。就像前面說的，這幾年銀行業已經出現小型商業銀行抱團合并的現象（比如河南13家地方性銀行組建成中原銀行），期貨業已出現兼并重組浪潮，十年內機構數量下降近30家，證券業也已涌現出申萬和宏源合并的案例，未來幾年這種情況會越來越多。

金融監管的強化可能會加速金融資本集中的趨勢。舉個最典型的例子，證監會前段時間發了一個關于證券公司股權管理的文件，要求證券公司的控股股東凈資產不低于1000億元。先不說現有的證券公司股東沒幾家能滿足，即便是放眼全中國，能達到這個標準的企業也沒幾家。顯然，政策層希望用嚴格的牌照管理和資本門檻，把一些不規范的小機構清理出局，資本將加速向大機構集中。

第二，從業務的角度看，資源會向大機構集中。從金融機構的業務層面來看，大機構會享受更多的業務資源，而小機構會受到嚴重的擠壓。以券商為例，近3年IPO數量激增，尤其是2017年IPO數量創下新高，但小券商日子并不好過，大部分項目都被大券商拿走了。廣發、中信、海通這前三家保薦了近100個IPO項目，占總量的五分之一。相比之下，很多小券商要么沒有項目做，要么只做了一個項目。從IPO主承銷收入來看，前十大券商的市場份額2015年是47%，2016年升至51%，到2017年已經達到58%。

為什么業務會越來越集中？一方面是因為監管強化，很多小機構過去業務不規范，靠野路子拉起來的架子肯定要散。典型的就是很多小券商用“包干制”在體外養了很多業務團隊，原來監管不嚴的時候能貢獻不少利潤，現在恐怕做不到了。另一方面是因為人才流失。小機構的業績穩定性不如大機構，薪酬水平可能會明顯下降，人才失去薪酬激勵的時候自然更愿意去大機構，便于積累學習和選擇新的工作。

第三，從融資的角度看，資金會向大機構集中。金融機構更愿意給大企業融資，反過來，金融機構自己融資的時候大機構也有明顯優勢。在監管強化和金融緊縮的過程中，大型金融機構的信用優勢會體現出來，客戶更愿意把錢交給有堅強后盾的大平臺，這使得大機構能享受到更低的負債成本，間接推高了小機構的負債成本。典型的例子就是銀行，大銀行的資金成本會比中小銀行低，導致大銀行對企業的貸款成本也會低。如此，便會形成銀行找大企業，企業找大銀行的循環，大銀行融資越來越容易，小銀行融資越來越難。

總結來說，過去幾年是小金融機構的天下，誰機制活誰就賺得多；未來幾年是大機構的天下，誰家底最扎實誰才能活得久。（作者為如是金融研究院首席研究員、執行總裁）