每經熱評｜亟需對股市“抱團”行為予以準確法律定性

每經特約評論員熊錦秋 近日，上交所公布了對科創板網下投資者違規報價的處罰結果，與此同時，中國證券業協會對19家存在違規情形的網下投資者采取包括暫停網下投資者資格、暫停新增配售對象注冊等自律措施。 筆者認為，機構“抱團”行為是當前A股市場通病，對“抱團”行為予以準確法律定性，有利于依法采取針對性治理措施。 本次網下投資者專項現場檢查，基于科創板近期發行的40余只新股詢價報價明細數據進行分析，篩查出了19家報價一致性較高、管理配售對象數量較多、市場影響力較大的網下機構投資者。對此，上交所與中國證券業協會赴多地開展現場檢查，發現部分機構投資者在參與科創板新股網下詢價過程中，存在報價依據不充分等問題，比如通訊設備管理不嚴格，存在較大價格泄露風險。 曾幾何時，新股發行“三高”是A股市場一大心病，核準制下為防止新股高價發行，甚至需要行政窗口指導、發行市盈率不高于23倍，目前主板不少新股發行市盈率仍是22.99倍。然而，注冊制試點之后，A股市場似乎又步入另外一個極端，新股網下投資者“抱團”壓價、低價發行成為一個新問題，本來科創板、創業板新股更有成長性和題材，然而有些新股發行市盈率卻低于20倍。 新股發行時，賣方只有一個（發行人），而買方眾多，本來更容易形成賣方壟斷，但買方“抱團”行為，加上買方急于發行上市，由此買賣雙方形勢逆轉。 對于網下投資者“抱團”壓價，當然需要予以懲戒。目前對網下投資者違反規則行為，主要是由交易所和中國證券業協會采取自律監管措施或者給予紀律處分。比如，《科創板首次公開發行股票網下投資者管理細則》第19條規定，證券業協會可對網下投資者給予警示、責令整改、暫停新增配售對象注冊、暫停網下投資者資格等自律措施。筆者思考的是，對網下投資者“抱團”報價行為，是否可以上升到監管部門的行政處罰層面。 應該說，網下投資者的“抱團”行為，在此前二級市場就早已流行，比如機構投資者在白酒股上的“抱團”投資行為，遠在科創板、創業板試點注冊制之前就已存在；甚至機構投資者在注冊制新股發行中的“抱團”行為，部分就是二級市場機構“抱團”行為在新股詢價領域的復制或傳染。 現在的問題是，機構在二級市場的“抱團”投資行為是否屬于違法違規？是否需要行政處罰或追究其他法律責任？如果不屬于違法違規，那么網下投資者的“抱團”壓價行為，也難言違法違規，或只屬于違反自律條款。 在筆者看來，一個正常市場價格的形成，需要買賣雙方的充分博弈，這包括買方相互競爭以及賣方相互競爭，缺乏有效充分競爭的市場，形成的價格可能是壟斷價格或操縱價格。機構在二級市場的“抱團”投資行為，個別案例可能涉嫌市場操縱違法違規。 此前《證券市場操縱行為認定指引》對市場操縱行為有定義，是指“行為人以不正當手段，影響證券交易價格或者證券交易量，擾亂證券市場秩序的行為”。機構在二級市場“抱團”投資，由于彼此通訊、聯絡更無太多約束限制，協調統一、口頭約定、聯手鎖倉等更加容易，審視此前“抱團”股穿越牛熊的長期單邊上漲走勢，基本不受大盤跌宕起伏影響，股價缺乏隨機性、競爭性以及市場性，如此形成的股價當然難稱之為市場價格，或是一種被操縱的、虛假的價格。 假若對機構投資者在二級市場“抱團”投資行為，能夠在認定市場操縱行為方面有所突破，追究市場操縱法律責任，那么對于機構在新股詢價方面的“抱團”行為，或許同樣可以認定為一種市場操縱行為。雖然新股詢價階段尚未形成“交易市場”，但“抱團”行為影響了新股發行價格，而新股發行也是發行人與新股認購者的“交易”行為。 筆者認為，要有效維護新股市場化發行定價秩序，需要對新股“抱團”報價行為進行準確法律定性，同時也需要對A股二級市場的“抱團”投資行為進行準確法律定性，兩者相輔相成，唯有如此，才能依法嚴厲打擊懲處“抱團”行為，整體提升市場的有效性。