每經熱評丨一級市場深層變化 傳統PE/VC也需“進化”

每經評論員 李蕾

近年來，一級市場正在經歷一系列變化與調整。

眾所周知，一級市場股權投資的源頭在于募資，在于資金的來源與構成。近兩年來，隨著國資的不斷崛起，尤其是今年以來大量政府引導基金的設立與相關LP的一番操作，一級市場仿佛“變天”。

筆者注意到，與最初出現相比，政府引導基金近年來也在發生著深刻的變化。過去廣為人詬病的返投比例，今年以來已經逐漸被降低到1.5倍甚至1倍，并且認定方式也越來越寬松；出資比例也在提升，在相關規定的范圍內，不少政府引導基金已經將出資的比例提升到了上限水平，目的就是為了能吸引更多優秀的投資機構向當地聚集。這些，被稱為政府引導基金的2.0模式。

國資的母基金在迭代，要實現一場“雙向奔赴”，大量市場化的PE/VC也需要進化。

過去，行業內對政府引導基金存在一些刻板印象，例如主要目的就是為了招商引資、投資收益并不重要、返投等各項要求高，等等。但隨著深圳、蘇州、合肥等多個城市的政府引導基金都投出了大量重要且經典的案例，不僅實現了良好的財務回報，也對當地產業起到了明顯扶持和助推作用時，市場對于政府引導基金的認知的“偏見”才有了徹底改觀。

說到底，明星企業、獨角獸公司也不可能脫離當地產業與上下游單獨存在。曾經有一家中西部地區的明星公司在另尋去處時對筆者表示，考慮搬離當地的重要原因就是缺乏產業集群，零部件材料都來自長三角或珠三角地區，“成本太高”。而一個成熟的產業集群不僅可以帶動上下游產業鏈的快速發展，還能吸引更多優質企業的加入，這一點在合肥成功投資蔚來這件事上已經表達得很充分了。

換句話來說，未來，對產業是否具備深刻的研究、資源整合與服務等能力，將成為決定一家機構是否能走得長遠的關鍵。

有一些反應很快的機構已經開始了行動。背后的原因很直接，也很殘酷：“資本寒冬”不是說說而已，市場上已經較難募到錢了，國資開始成為出資的主力軍，嗅覺最敏銳的機構當然立即作出了反應。

很多小型的或是投資于某單一賽道的VC，已經轉型成為所謂的“投資事務所”或者“產業投行”。也就是說，過去創始人和合伙人思考的是基金結構是什么、LP是怎么組成的、企業的商業模式是什么，現在考慮的則是產業怎么更好地落地、企業究竟產生了多少營收和稅、對招商引資和就業有什么幫助、產業聯動在哪里，等等。雖然還是同樣一批人，也還是叫VC，但內核已經全然不同。

目前，這樣的趨勢與變化還是集中在比較長尾的小機構內部，畢竟，對于很多大中型機構來說，既不可能也沒必要全然“調頭”。在這背后，政府引導基金與很多市場化機構雙方的需求，還存在一些比較明顯的“矛盾”。這些“矛盾”如何調和，也將在一定程度上影響市場風格的轉變。

隨著一級市場機構LP結構的深層變化與調整，傳統PE/VC的模式很難再延續下去了，一場進化箭在弦上。至于進化的終極形態將是什么，或許每一家機構交出的答卷都不一樣，但也都將是適應市場改變后的結果。