一周固收研究 | 國債期限利差縮小，債市風險偏好回落，穩匯率政策生效

每經記者 任飛    每經編輯 彭水萍

上周，債券現貨、期貨市場出現一定分歧，顯示出前期市場預期不足的態勢，但就影響目前債券市場收益的因素來看，流動性、匯率以及權益資產等都面臨一定壓力。不過，總體來看，持續落實穩經濟政策，穩匯率政策頻出依舊是穩定大局的關鍵，業內人士分析指出，債市風險偏好漸在回落，穩匯率政策逐漸生效。

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國債期限利差縮小

上周（10月24日-10月30日），在流動性調控基礎上，債市稍顯活躍。從流動性來看，上周央行市場公開操作實現凈投放8400億元，以應對10月末流動性暫時的短缺。

結合經濟數據顯示，據華安期貨統計，工業企業加快恢復，利潤降幅已持續收窄。綜合以上，這意味著，當前利率仍然處于下行態勢，疫情在部分地區的反撲，對于債市仍然有支撐作用，預計下周仍然小幅看多。

當然，從目前的國債期貨的走勢來看，債市行情與收益率出現倒掛，恰也反應出現貨債券市場風險偏好的錯位。華安期貨統計顯示，上周債市出現大漲，收益率出現下行，總體來看，10年期主力合約收盤價較前一周上漲0.52%，5年期主力合約上漲0.38%，2年期主力合約上漲0.18%。價格上，國債期貨10年期主力合約T2212周收盤價收101.65元。國債期貨5年期主力合約TF2212漲至102.14元。2年期TS2212漲至101.38元。

而在收益率方面，國債期限利差縮小，上周國債期限利差較前一周有所縮小，短端2Y利率小幅下跌。從現券來看國債10Y2Y利差前一周為58bp，上周為62bp，利差縮小。短端2年期利率小幅下跌為2.08%，長端10年期收益率較上周也出現小幅下跌，收為2.66%，期限利差扁平。

可見，市場對于現貨及期貨預期存在分歧，體現在對市場的預判存在差異，而有關市場的擔憂，在流動性方面，有基金公司表示，也與外資回流相關。

中歐基金表示，當前市場的主要擔憂主要有：外資的回流對市場資金面結構的短期負面影響、三季報部分公司受經濟壓力制約加大以及人民幣匯率的走勢。由于普遍預計明年中國GDP增速將高于今年，意味著當前持續挑戰歷史低位的估值水位具有較強的指示作用。考慮到下跌末期市場普遍較高的波動率，可密切關注經濟拐點，以及拐點驗證后的市場彈性。

混合二級債基指數連續兩周下跌

Wind統計顯示，中長期純債基金指數上周周內漲幅0.06%。此外，短期純債基金指數周內上漲0.03%，混合債券型二級基金指數周內下跌0.86%。

來源：Wind統計（時間：10.24-10.30）

從當前債基行情來看，含權債基依然是少跌較為明顯的品類，主要原因也與近期權益市場出現震蕩有關。當然，就債券標的本身而言，除了前述國債行情向好外，業界其實也對目前的匯率貶值有一定的擔憂。

首先，在權益投資方面，上周A股上證指數拉出大陰線，單周下跌4.05%，而可轉債指數也出現3.88%的周內跌幅。這意味著，含權債基中最多配置要素的指數行情，在上周均出現較深度的回調，因此，此類含權債基的走勢出現回落也就探出端倪。

另外，在匯率方面，因美國經濟數據轉弱，市場對美國未來加息步伐的預期降溫，美元指數自10月14日起震蕩下跌。從影響匯率貶值的主要壓力已從外部強勢美元轉為對國內經濟預期謹慎。從歷史經驗看，人民幣匯率和美元指數高度相關，但近期美元指數和人民幣匯率卻出現分化，美元的走弱并未帶動人民幣匯率反彈。

與之相反，10月至今人民幣匯率一路走貶，開源證券分析指出，在10月22日美聯儲釋放放緩加息步伐，美元指數快速走弱后，人民幣貶值趨勢不僅沒有放緩，單邊貶值斜率反而更加陡峭，出現了進一步惡化的跡象，貶值壓力不斷放大。除美元外，人民幣兌歐元、英鎊等一籃子貨幣匯率也在不斷走弱。

開源證券分析指出，后續隨著美國經濟數據的持續走弱和通脹壓力緩解，預計美元指數將會延續下行趨勢，匯率貶值的艱難時刻可能已經過去。

穩匯率政策生效

流動性超預期的收緊，以及寬信用進度的超預期，或是目前業界對于整體大類資產配置的風險擔憂點。而就目前國內政策調控的情況來看，分歧管控依舊明顯，債市風險偏好持續在回升之中。

具體在數據方面，前述國債短端品種收益率隨資金價格先上后下，風險偏好回落推動長端品種收益率下行幅度更大，收益率曲線呈現平坦化特征。

信用債方面，一級市場信用債發行量大幅上升，凈融資額環比上升，城投、公用事業、非銀金融、綜合等行業發行較為活躍；二級市場方面，信用債市場整體成交活躍度有所下降，1Y、3Y中短票收益率上升，信用利差普遍走闊；中高等級城投債收益率下行，信用利差全線走闊。

海外市場當中，10年期美債收益率從4.21%下行19bp至4.02%，主要受歐美PMI下行和貨幣緊縮力度邊際放緩影響。10年與2年美債期限利差倒掛幅度擴大11bp至-39bp；10年期中美利差倒掛幅度收窄13bp至-135bp左右；美元資金價格上行，美元流動性或邊際收緊。

華創證券指出，從宏觀來看，擴大消費和制造業需求，促進外資擴增量穩存量；就財政政策而言，落實制造業留抵稅額即申即退，推動重大項目加速落地；就貨幣政策而言，穩匯率政策頻出，表態盡量長時間保持正常貨幣政策；就金融監管而言，某省摸底調查開發區債務，現金管理類理財產品整改提速；就房地產政策而言，“交房即交證”進一步擴圍，多城將開啟第四批次集中供地。

總體看來，依舊是持續落實穩經濟政策的利好兌現，穩匯率政策頻出也有望進一步穩定市場格局。

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