VC/PE熱議全面注冊制：一級市場退出迎利好

每經記者 姚亞楠 李沛沛    每經編輯 趙 云    

2月1日，證監會官網宣布，即日起全面實行股票發行注冊制改革正式啟動，并就全面實行股票發行注冊制涉及的《首次公開發行股票注冊管理辦法》等主要制度規則草案向社會公開征求意見。

對此，多家VC/PE機構投資人在接受采訪時表示，創新型企業IPO資本化大門將打開，對于投資機構的退出是一針強心劑。此外，注冊制改革將核準制下的實質性門檻盡可能轉化為信息披露要求，把選擇權交給市場，投機性的“炒小、炒新”將面臨破發常態化，機構會更加關注長期價值投資。

考驗VC/PE 如何把握退出時機

“全面實行股票發行注冊制改革對創投來說有好的推動作用，對投資機構來說有兩個方面值得探討。”松禾資本創始合伙人羅飛表示，“首先是公司上市之后作為投資人怎么選擇退出的時機，之前大家是可能在一解禁的時候就歡呼雀躍，趕緊出來，因為那往往是一個高點，但是資本市場效率不斷提高的當下，有可能有一部分優秀的企業是在上市之后才真正開始進入加快速增長的階段，有些企業上市之后市值的增長會比在上市之前的增長更快，這對于私募股權機構怎么樣把握退出時機是一個考驗。”

此外，羅飛認為，從長期來看，全面注冊制的到來會讓上市企業數量激增，短短幾年可能會增加前面整整30年的上市的數量。“一方面這有可能導致整個市場的價格中樞下降，尤其是Pre-IPO的項目上市以后不一定掙錢。”他表示，“另一方面，市場‘二八開’，二級市場的資金也會越來越集中地來支持優秀的、平臺性的、全球性發展的優秀企業。”

倒逼機構 調整投資策略和邏輯

“注冊制在國內部分板塊上已經試行了一段時間了，大家對注冊制的運行規則等各方面已經有了一個適應的過程。包括整個IPO的加速、大概能加速到什么程度，經過過去三四年的試行，在全面放開之前行業里也已經有了一個基礎的認知和判斷，只是這次把全面實行股票發行注冊制改革的時間明確了。”國投美亞基金總經理孫萬營向每經記者表示。

“全面實行股票發行注冊制改革，從某種角度上來看對于投資機構的退出確實是一針強心劑，整體講退出的機會多了。但深層次來說，對于有收益的退出，難度其實還加大了。”孫萬營認為，這也是在倒逼投資機構調整自身的投資策略和邏輯，現在大量機構都把投資階段往前推，原先的投中后期這種邏輯基本上不成立了。

孫萬營認為，應該用一種“組合拳”的視角來看待監管機構的一系列舉措。去年年底，中基協就《私募投資基金登記備案辦法（征求意見稿）》及配套指引公開征求意見，就是要進一步優化投資機構，再加上全面注冊制的推行，整個市場和資金的結構都會發生巨大的變化，留下那些更加成熟、理性的基金來參與，也有利于一級市場股權投資的長期、穩定、健康發展。

“作為VC/PE行業的從業者，非常關注并且希望在解禁的相關政策方面，包括時間、規則等，作出進一步的優化和調整，讓真正的長線持有者能保持住對投資的熱情。”他表示。

“炒小炒新” 將面臨破發常態化

在增量研究院院長張奧平看來，市場化、法治化、國際化是全面注冊制改革的方向，在全市場實現注冊制改革下，IPO常態化，創新型企業IPO資本化大門將徹底打開，注冊制改革將核準制下的實質性門檻盡可能轉化為信息披露要求，監管部門不再對企業的投資價值作出判斷，將企業能否實現IPO的選擇權交給市場投資者，上市標準將以企業實現市場化市值為核心，重點判斷企業未來價值成長預期，而不是單一的當前盈利能力。

“全面注冊制改革徹底打開企業IPO大門后，上市公司資產將不再稀缺，在核準制下的一二級市場估值價差也將不復存在。”張奧平表示，破發常態化下，公司在上市之初實現不斷漲停的現象不會再頻繁出現，企業上市前后的估值也將趨于平穩，只有真正具備高增長潛力的企業，市值才能得到持續的提升。而缺乏價值成長能力，并且上市前實現股權融資時估值過高的企業，上市首日便會出現破發。

“對于投資者而言，投機性的‘炒小、炒新’將面臨破發常態化與資本價值‘一九分化’，‘炒差、炒殼’將面臨退市常態化，因此長期價值投資為王。”張奧平表示。